理論家們則不考慮這些細枝末節；他們認為風險是可度量的。由於股份

正常，他們就認為業務的可預測風險已反映在它的股價上了。業務的所有變化都將引起股價相應變化。因此判斷某項投資的風險時最好看該股票過去的風險情況。所以股票的風險就是它價格的易變程度。

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它有精確的數字定義，就是它的波動程度與市場波動程度的對應關係。好像是為了使它的代數式顯得神聖點，它用了一個希臘代碼β。如果某種股票的β為 1.0，它的波動程度與市場相仿；如果β是1.2，波動程度則比市場嚴重；如果是1.5，波動就更厲害了。

理論家的邏輯是讓人糊塗的呈螺旋性發展的。投資者不喜歡風險。他們在理智的情況下買了高β值的股票，肯定是因為這種股票的收益率高於平均水平，即收益率能抵消數學推理上的β風險值。反之，買了低β值股票的投資者只能獲得較低的回報，也是為股票過去的穩定付出的代價。

實際情況是沒人為你提供免費午餐，要想多賺錢就得接受附加風險，即高β值。現在就必須提到現代金融領域的本質問題了。計算某種股票回報的唯一必要因素就是它的β。公司所有的基本情況都無關緊要；根據股票過去的價格計算得出的β值是唯一有關的問題。

「你的β是多少？」學者們問，就像在唱一支老歌。華爾街的分析家們也十分在意。實際上全國的經紀人都要求他們的分析家評估自己股票的β值，並制定相應的回報。

在格雷厄姆和巴菲特看來這簡直是瘋了。對一個長期投資者來說，股票的波動並不增加風險。實際上，風險存在於β制定之前，讓我們看看巴菲特買《華盛頓郵報》的例子，當時《郵報》的市場估價是8000萬美元，假使在他購買之前價格下跌一半，它的波動性就越大，因此根據有效市場理論它的風險更大。巴菲特尖刻地說：「我永遠也想不明白，為什麼花4000萬比花8000萬的風險更大。」

1984年，哥倫比亞大學把辯論的雙方召到一起，那年是格雷厄姆和多德的教科書發行15周年。巴菲特被邀請代表格雷厄姆和多德一方發言，來自羅傑斯特大學的麥克。C.江森代表學者一方。江森是個虔誠的信徒，他在1978年寫道：

我相信經濟學中沒有比有效市場理論更有經驗證據的理論。

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事實上他警告持異議者說，「該理論作為生活中的事實而被廣泛接受，如果有哪些學者違背它而提出什麼模式的話，他就很難自圓其說了。」

由於江森的訓導，該理論，尤其是β概念已無人敢反對了。現在哥倫比亞大學的尤利斯大廳裡擠滿了巴菲特這樣的投資者。面對眾多的聽眾，江森換了種嚴肅的口吻。他覺得自己就像「火鷄獵會開始前的一隻火鷄」。

但這只火鷄可不容易制服。江森一開始就提出一個抽象的觀點：對公開信息的分析不能導致獲得對應的利潤。然後他舉了一些例證，都是特例。不過他好像承認了優秀分析家存在的可能，但從整體上仍嘲笑這種職業者。

人們向股票分析家諮詢就像請教牧師一樣，是「出於心理上的需要」。

由於科學的解釋是沒有已知答案或（更糟）根本無答案的，人們不滿意——這種情況下，他們非常願意製造一些答案或花錢請人為他們編答案。

於是，股票分析家成了繼「賣假藥的、通靈者、占星術士和祭司」之後

的新一代精神騙子。為反對這些異端的玩股者，江森要求承認有效市場理論的「科學性」。當時與會的都是「格雷厄姆和多德的明星學生們」，江森還斷言很難說「他們」是否真的很傑出，理由是著名的「選擇傾向問題」。

如果我調查一些不傑出的分析家如何用擲硬幣來做決定時，我敢說有些人一輪中有兩次是面朝上，甚至有10次是面朝上的。

巴菲特不可能要求有更好的解釋了。多數錢商不能做得比擲硬幣者好的例子已被反覆使用。但是人們除此之外，就再看不到別的了嗎？既然多數交易所是傑出的人達成的，那麼一般的選股人也只能望其項背了。問題是有效市場中是否有足夠的漏洞，使得一些身分不明的集團（組織）從中謀利？

巴菲特借用了江森的例子，講了一個「全國擲幣比賽」：全國每天每人擲一次硬幣，尾朝上的人被淘汰，那麼20天之後全國就只有215個擲幣人了。

現在這些人很可能會有點趾高氣揚——這也是人之常情。也許他們會儘量表現得謙虛一點，但在鷄尾酒會上常會對漂亮的異性承認他們的技巧是什麼，他們對擲硬幣領域的高見是什麼……於是一些商學院教授們會粗魯地指出，如果讓2億2500萬長臂猿來擲硬幣的話，結果也是一樣的……

可是如果最後的那些長臂猿大多是從同一個動物園——或者更明白點，從奧馬哈——來的，人們會怎麼想？他們會懷疑動物飼養員與此有關。巴菲特的觀點就是這些老能擲出正面來的，的確來自同一個動物園——「格雷厄姆和多德的智囊村」。接着他標出了39個格雷厄姆和多德的財務經理的紀錄——巴菲特與他們都有長期的私人聯繫。從雪茄 （沃特。

施洛斯）到特權股票（比爾。瑞恩），他們的口味各不相同。但他們都長期在市場中立於不敗之地。而且每人都具有格雷厄姆和多德的特徵，即尋找市場價格與價值不符的股票。

他們從不關心股價是周一高還是周二高，是1月高還是8月高。

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